12月初，經(jīng)歷十多年的醞釀，國務(wù)院法制辦正式發(fā)布《城鎮(zhèn)排水與污水處理?xiàng)l例》(征求意見稿)。
從年初關(guān)于加快水利改革發(fā)展的“一號(hào)文件”到今日《條例》的頒布，在城市水業(yè)、環(huán)境保護(hù)政策利好疊增的背景下，今年以來水務(wù)市場(chǎng)的投融資空前活躍。記者從多個(gè)渠道了解到，重慶水務(wù)(601158,股吧)以及立足江陰市場(chǎng)的縣級(jí)水企江南水務(wù)(601199,股吧)實(shí)現(xiàn)上市并受追捧，徹底激起了各地水企的資本化欲望，“目前走在上市進(jìn)程中的已達(dá)30余家。”
然而，夢(mèng)想終歸要面對(duì)現(xiàn)實(shí)。12月初，ST傳媒公告，終止籌劃與昆明滇池水務(wù)的借殼事宜;再往前溯，11月14日，廣西綠城水務(wù)IPO申請(qǐng)被否，地區(qū)水企A股上市遭遇挫折。
水業(yè)改革十年來，水務(wù)公司并未擺脫水務(wù)定價(jià)時(shí)的公共服務(wù)屬性，與其投資項(xiàng)目市場(chǎng)化融資要求之間的矛盾。由此，對(duì)于沖刺資本市場(chǎng)的地區(qū)水企而言，如何調(diào)和水價(jià)公益性與融資市場(chǎng)化的矛盾、如何拓展持續(xù)擴(kuò)張的空間、以及滿足股權(quán)融資高回報(bào)的期待，是三個(gè)亟須解決的課題。
水務(wù)企業(yè)的上市欲望，將面臨商業(yè)模式創(chuàng)新及經(jīng)營方式轉(zhuǎn)型的拷問。
沖動(dòng)：30余家水務(wù)集團(tuán)爭(zhēng)上市
“一個(gè)縣級(jí)的水務(wù)公司可以上，我們?yōu)槭裁床豢梢?”一家正在籌備上市的省級(jí)水務(wù)企業(yè)負(fù)責(zé)人向記者發(fā)問。
“截至目前，就我們掌握的情況，從全國水務(wù)龍頭的中法水務(wù)，到一、二線城市的地方水務(wù)——沈陽水務(wù)、杭州水務(wù)、長沙水務(wù)、廣州水務(wù)、深圳水務(wù)等;再到三、四線城市的區(qū)域水務(wù)——呼倫貝爾水務(wù)、東莞水務(wù)、江門水務(wù)、四川海天水務(wù)等，目前已走在上市進(jìn)程中或明確提出上市計(jì)劃的各地水務(wù)企業(yè)，達(dá)30余家。”12月9日，中國水業(yè)協(xié)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者透露。
如今年11月中，杭州市水務(wù)控股集團(tuán)掛牌成立。新公司整合后擁有總資產(chǎn)64億元，設(shè)計(jì)日供水能力170萬噸，服務(wù)面積660平方公里，服務(wù)人口300余萬，供水管網(wǎng)總長度3700多公里，日二級(jí)處理污水能力110萬噸，日常養(yǎng)護(hù)管理的城區(qū)污水管網(wǎng)600余公里。
又如今年9月，長沙市以原長沙水業(yè)投資管理有限公司為基礎(chǔ)成立長沙水業(yè)集團(tuán)，明確提出以股改上市為動(dòng)力，形成“一平臺(tái)、四板塊”(即水務(wù)投融資平臺(tái)、引水板塊、供水板塊、排水板塊、水務(wù)建設(shè)板塊)的戰(zhàn)略格局。
若看到全國龍頭企業(yè)，由法國蘇伊士環(huán)境和香港新創(chuàng)建集團(tuán)合資組建的中法水務(wù)近日表示，力爭(zhēng)2012年在香港實(shí)現(xiàn)IPO，擬籌資約5億美元。據(jù)披露，中法水務(wù)成立于1992年，現(xiàn)時(shí)在中國18個(gè)省、市擁有25家企業(yè)。核心業(yè)務(wù)涵蓋水資源保護(hù)、工業(yè)水處理、污水處理、污泥處理等。
再看三、四線城市水企，東莞市政府近日對(duì)外宣布，組建東莞水務(wù)投資集團(tuán)，在市區(qū)污水處理廠和樟村水質(zhì)凈化廠基礎(chǔ)上整合為兩家公司，此外還將再新組建污水治理公司，并由上述三家公司作為水投集團(tuán)組建初期的子公司，下來再整合東江水務(wù)及鎮(zhèn)的水企，并推行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打包上市。
此外，各地水務(wù)企業(yè)上市并非只是國資游戲，民企四川海天水務(wù)集團(tuán)就在10月召開上市部署會(huì)，落實(shí)2013年上市目標(biāo)。據(jù)介紹，海天水務(wù)現(xiàn)在資陽、簡陽、樂至、樂山、宜賓、達(dá)州等地?fù)碛惺嗉易詠硭┧⑽鬯幚怼⒗l(fā)電公司，日處理能力110萬噸，總資產(chǎn)30億元。
而據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，目前A股所有水務(wù)企業(yè)，包括創(chuàng)業(yè)板上市的水務(wù)設(shè)備商、技術(shù)商等，總數(shù)僅19家。
“可以說，其中一大部分是受重慶水務(wù)、尤其是江南水務(wù)上市的刺激。”中國水網(wǎng)研究部主管肖瓊對(duì)記者說，“可以用最簡單的動(dòng)機(jī)去理解地方政府，江南水務(wù)只是江陰縣級(jí)供水公司，從行政區(qū)域的劃分來看，中國有多少類似的水務(wù)企業(yè)?”
資料顯示，江南水務(wù)今年3月17日在上海證券交易所上市交易，首次公開發(fā)行5880萬股，發(fā)行價(jià)格為18.80元/股，對(duì)應(yīng)的市盈率區(qū)間為高達(dá)58.08倍，成功融資11億元。
據(jù)當(dāng)時(shí)招股書披露，江南水務(wù)成立于2003年，主要經(jīng)營自來水的制售、排水及相關(guān)水處理業(yè)務(wù)，目前擁有日供水能力93萬立方米，DN100以上供水管網(wǎng)總長600多公里，供水人口超過200萬，業(yè)務(wù)全部集中在江陰市。
“一個(gè)縣級(jí)的水務(wù)公司可以上，我們?yōu)槭裁床豢梢?”多家籌備上市中的省級(jí)水務(wù)企業(yè)負(fù)責(zé)人不約而同地對(duì)記者說。
水務(wù)企業(yè)爭(zhēng)相上市，除了同業(yè)攀比與自身發(fā)展的需要，背后的主導(dǎo)因素或是地方政府的行政訴求。
目前，城市水業(yè)的基本產(chǎn)業(yè)特征是：公用事業(yè)特性導(dǎo)致價(jià)格長期被管制，造成產(chǎn)業(yè)長期微利，導(dǎo)致無錢投資，管網(wǎng)建設(shè)明顯跟不上城市發(fā)展的需要，產(chǎn)業(yè)運(yùn)作長期依賴間接融資市場(chǎng)，而地方政府推動(dòng)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程，又對(duì)城市水業(yè)提出了更高的要求，并成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展中不可或缺的一環(huán)。
由此，地區(qū)水務(wù)企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市融資，對(duì)地方政府盤活水務(wù)資產(chǎn)、解決城鎮(zhèn)化發(fā)展的瓶頸，具有無可比擬的重要意義。
警示：綠城水務(wù)IPO夢(mèng)碎背后
沒有定價(jià)權(quán)影響持續(xù)經(jīng)營能力，地域壟斷限制增長空間，水務(wù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)備受質(zhì)疑。
水務(wù)企業(yè)積極尋求借殼上市，除了原生的資本化沖動(dòng)外，還另有隱因——監(jiān)管層對(duì)水務(wù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的顧慮，以及相應(yīng)審核力度的增強(qiáng)，水務(wù)企業(yè)的IPO之路將更加艱難。這似乎在綠城水務(wù)IPO被否上得到印證。
11月14日，證監(jiān)會(huì)公告：廣西綠城水務(wù)股份有限公司IPO申請(qǐng)未獲通過。據(jù)招股書披露，公司自2006年設(shè)立以來，一直從事南寧市中心城區(qū)供水和污水處理業(yè)務(wù)，2010年、2009年、2008年實(shí)現(xiàn)凈利潤1.52億、1.19億、2002萬。
據(jù)了解該公司IPO的相關(guān)人士介紹，綠城水務(wù)被否，主要是因?yàn)槠湮磥淼氖袌?chǎng)空間問題和募投項(xiàng)目的消化能力;此外，公司將在財(cái)報(bào)中凸顯出來的高額的折舊費(fèi)用，將嚴(yán)重影響到業(yè)績的提升，未來風(fēng)險(xiǎn)性過大。
公開數(shù)據(jù)顯示，2010年，綠城水務(wù)在南寧市的全年供水量約為2.7億立方米，而同年南寧市用水量則不超過3.5億立方米，增長空間有限;同時(shí)，在行政區(qū)域特征明顯的水務(wù)行業(yè)中，公司要開辟其他省市的水處理市場(chǎng)異常艱難。
由此，發(fā)審委認(rèn)為，公司現(xiàn)有產(chǎn)能已能夠應(yīng)對(duì)南寧市的供水需求，而募資投建的新產(chǎn)能釋放后，能否被消化而不出現(xiàn)項(xiàng)目空投，存在較大疑問。
同時(shí)，水務(wù)行業(yè)屬典型資本密集型行業(yè)，綠城水務(wù)近幾年的高固定投資，將拖累未來業(yè)績。
據(jù)招股書，截至2011年6月底，綠城水務(wù)在建工程達(dá)15.89億元，在未來幾年內(nèi)，這些在建工程都將逐步轉(zhuǎn)化為固定資產(chǎn)，而在這些在建工程轉(zhuǎn)固后，僅2011至2013年折舊金額就將分別達(dá)918萬元、8364萬元和1.06億元，而相形見絀的是，公司2011年上半年凈利潤僅為7180萬元。
放寬宏觀視野，有接近證監(jiān)會(huì)的權(quán)威人士對(duì)記者總結(jié)：監(jiān)管層對(duì)水務(wù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)確存有保留意見：首先，地域性水務(wù)定價(jià)權(quán)在政府，影響持續(xù)經(jīng)營能力;其次，水務(wù)行業(yè)地域壟斷現(xiàn)象嚴(yán)重，持續(xù)增長空間難覓;第三，水務(wù)行業(yè)投資收益穩(wěn)定偏低，不適合做股權(quán)融資。
那么為何2010年重慶水務(wù)IPO實(shí)現(xiàn)上市、興蓉投資借殼藍(lán)星清洗實(shí)現(xiàn)上市，2011年江南水務(wù)也通過IPO實(shí)現(xiàn)上市;這三者均系典型的地方性水務(wù)企業(yè)，且論盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模，江南水務(wù)尚不及綠城水務(wù)。
印證：滇池水務(wù)倉促買殼遇挫折
滇池水務(wù)重組ST傳媒夭折，是A股首個(gè)水務(wù)企業(yè)買殼失敗的案例，折射出一眾水企倉促謀求上市的心態(tài)。
事實(shí)上，地方水企的上市欲望很快便在資本市場(chǎng)有所“兌現(xiàn)”——不安于IPO審核的長周期與嚴(yán)要求，迫不及待選擇買殼上市。
最新一例為ST傳媒，12月1日公司宣布終止籌劃重大資產(chǎn)重組，并公告控股股東湖南省國有投資經(jīng)營有限公司曾于10月19日開始與昆明滇池投資有限責(zé)任公司籌劃涉及公司的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，湖南省國有投資經(jīng)營有限公司(或第三方)擬以現(xiàn)金購買ST傳媒全部資產(chǎn)和負(fù)債;同時(shí)，ST傳媒向昆明滇池投資有限責(zé)任公司等5家公司發(fā)行股份，購買其所持昆明滇池水務(wù)股份有限公司100%股權(quán)。
對(duì)于借殼失敗的原因，公告僅一句帶過：鑒于目前該事項(xiàng)的實(shí)施存在一定障礙，相關(guān)條件尚不成熟。
據(jù)昆明政府人士對(duì)記者介紹，2010年12月28日，根據(jù)昆明市委常委會(huì)批準(zhǔn)的《昆明水務(wù)板塊打造暨上市方案》，由昆明滇池投資有限責(zé)任公司、昆明發(fā)展投資集團(tuán)有限公司、昆明產(chǎn)業(yè)開發(fā)投資有限責(zé)任公司、昆明市國有資產(chǎn)管理營運(yùn)有限責(zé)任公司和昆明新都置業(yè)有限公司5家股東單位，共同發(fā)起設(shè)立昆明滇池水務(wù)股份有限公司。
據(jù)介紹，滇池水務(wù)注冊(cè)資本3.6億元，資產(chǎn)總額12.56億元，負(fù)債總額3058.55萬元，凈資產(chǎn)12.25億元，累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤1693.37萬元。
記者雖然無法從公開渠道核實(shí)滇池水務(wù)的財(cái)務(wù)狀況，但據(jù)其母公司昆明滇池投資2009年發(fā)行公司債(09滇投債)的持續(xù)信披，可知后者2011年6月30日總資產(chǎn)149億元、凈資產(chǎn)56億元，上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.12億元、凈利潤-2218萬元;盈利能力確實(shí)令人擔(dān)憂。
根據(jù)證監(jiān)會(huì)9月1日起實(shí)施《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定》，借殼上市須符合要求：擬購買資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的經(jīng)營實(shí)體持續(xù)經(jīng)營時(shí)間應(yīng)當(dāng)在3年以上，最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且累計(jì)超過2000萬元。
記者曾希望通過采訪獲知借殼失敗之原因，終究未果;但僅從上述信息去解讀，于2010年底新成立的滇池水務(wù)，在成立時(shí)間及盈利能力上，均難符合重組新規(guī)，其失敗或也并不為怪。#p#副標(biāo)題#e#
再看ST香梨之例。
7月30日，ST香梨公告稱，新疆國資委方面已與新疆昌源水務(wù)集團(tuán)簽訂協(xié)議，擬以4.65億元的價(jià)格向昌源水務(wù)轉(zhuǎn)讓其所持有的ST香梨控股股東融盛投資100%的股權(quán)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，昌源水務(wù)通過融盛投資間接持有ST香梨25.22%的股份。
昌源水務(wù)的控股股東為中國水務(wù)投資有限公司，持有51%的股權(quán)，實(shí)際控制方則為水利部綜合事業(yè)局。由此，ST香梨實(shí)際控制人變更為水利部綜合事業(yè)局。
據(jù)披露，昌源水務(wù)成立于1999年2月12日，注冊(cè)資本8億元。2010年全年，公司實(shí)現(xiàn)營收2.01億元，完成凈利潤7816.76萬元(2009年實(shí)現(xiàn)凈利4765萬)，截至2010年底，公司凈資產(chǎn)為16.27億元，資產(chǎn)負(fù)債率為55.77%。
以已披露的簡要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，昌源水務(wù)符合借殼重組要求，但昌源水務(wù)在其發(fā)布權(quán)益變動(dòng)報(bào)告中稱，股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后12個(gè)月內(nèi)暫無改變ST香梨主營業(yè)務(wù)或?qū)T香梨主營業(yè)務(wù)作出重大調(diào)整的計(jì)劃。
一擲4.65億買殼卻不重組，頗有實(shí)力的昌源水務(wù)的舉動(dòng)令人費(fèi)解，記者也未能通過采訪方式獲知更多信息。
思索：何時(shí)告別行政扶持方式
研究過往水務(wù)企業(yè)成功上市案例，重慶水務(wù)、興蓉投資、江南水務(wù)三公司的模式頗具典型性：都是通過政府行政扶持，如提高水價(jià)、補(bǔ)貼和融資租賃等形式盤活水務(wù)資產(chǎn)，再借助資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)上市，進(jìn)而獲得持續(xù)發(fā)展的資金，反哺地方政府水務(wù)、環(huán)保等投資。
首先看重慶水務(wù)。該公司是重慶市國資委旗下最大的水務(wù)平臺(tái)，但由于特殊的地理?xiàng)l件，“山城”重慶的水務(wù)管網(wǎng)、供排水系統(tǒng)的建設(shè)的難度較大，投資額高于地勢(shì)平坦的地區(qū);高投資成本下，公司水務(wù)資產(chǎn)盈利能力較差;同時(shí)，2007年重慶居民自來水價(jià)已經(jīng)達(dá)到了2.1元/噸，在全國居前列，單純的提價(jià)難以為繼。
由此，重慶市政府為了支持重慶水務(wù)上市，采用了政府提高污水結(jié)算價(jià)，并設(shè)定了保底水量，而不改變終端水價(jià)的方式，極大的激活其盈利能力。
具體而言，2007年，重慶市政府將之前的核撥污水處理服務(wù)運(yùn)營費(fèi)用，改變?yōu)檎少徫鬯幚矸?wù)方式，自2007年1月1日起，重慶市政府采購重慶水務(wù)污水處理服務(wù)的結(jié)算價(jià)格為3.43元/立方米，并設(shè)定了60%的保底污水量。這一改變使得重慶水務(wù)當(dāng)年在業(yè)務(wù)沒有任何改變的情況下，凈增了6.87億營業(yè)利潤，占到了營業(yè)利潤的約68%。
表面上看，僅此一項(xiàng)政府每年就補(bǔ)貼了重慶水務(wù)約7億，但實(shí)際上沒有這么多。從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，重慶國資委在上市前實(shí)際持有重慶水務(wù)股權(quán)比例為85%，即使是發(fā)行后，仍持有75.1%，這也就意味著，補(bǔ)貼所產(chǎn)生的大部分利潤，又流回了政府手中，實(shí)際支出不到2億。
010年3月，重慶水務(wù)順利登陸資本市場(chǎng)，募集資金34.9億。
再一個(gè)案例是興蓉投資。該公司是成都市國資委下屬水務(wù)企業(yè)，2010年下半年與藍(lán)星清洗進(jìn)行資產(chǎn)置換成功實(shí)現(xiàn)上市。由于公司在上市之時(shí)只是獲得股份未獲得資金，不過成都市政府緊接著提高了自來水水價(jià)，而公司通過定向增發(fā)獲取20億資金，收購大股東自來水資產(chǎn)。
具體而言，2010年10月，興蓉投資提出了通過定向增發(fā)議案，擬發(fā)行1.1475億股收購集團(tuán)下自來水資產(chǎn)，發(fā)行價(jià)格為17.2元/股，融資19.74億元。
值得注意的是，由于之前政府已經(jīng)決定提高自來水水價(jià)(2010年6月從1.35元/噸提到1.65元/噸，2011年1月從1.65元/噸提高到1.95元/噸)，使得公司在做增發(fā)的備考表完全按照提價(jià)后水價(jià)進(jìn)行估值，因此，集團(tuán)資產(chǎn)價(jià)值得到大幅提升，融資金額大增。2011年4月，興蓉投資順利完成定向增發(fā)。
第三個(gè)案例為江南水務(wù)。公司在上市前自來水業(yè)務(wù)的毛利率達(dá)到50%以上，居于全國前列，故此大幅提高水價(jià)可能性不大，而依靠城市化率提高獲得自然增速，也難以推動(dòng)公司收入大幅增長。
江南水務(wù)由此選擇了另類方法。2010年，公司以融資租賃的形式從政府手中租賃10個(gè)自來水廠，上市之前公司的負(fù)債比率相對(duì)較高，租賃形式費(fèi)用較低，2010年的租金僅僅只有908萬，可以撬動(dòng)的資產(chǎn)1.77億元;在不占用大量資金的情況下，實(shí)現(xiàn)公司收入和業(yè)績的大幅增長。
同時(shí)，江陰政府又同意從2010年9月1日前對(duì)自來水進(jìn)行提價(jià)。特別值得一提的是，由于公司自來水的毛利率相對(duì)較高，對(duì)于居民要體現(xiàn)水務(wù)行業(yè)的公用事業(yè)屬性，因此此次提價(jià)主要是針對(duì)工業(yè)用戶提價(jià)，提價(jià)后江南水務(wù)業(yè)績同比增長。
一系列運(yùn)作后，江南水務(wù)于2011年3月成功登陸A股市場(chǎng)，發(fā)行價(jià)格為18.8，首發(fā)超募資金高達(dá)7億元。
“據(jù)我們了解，目前僅靠資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)報(bào)表重組，已難以獲得監(jiān)管層的認(rèn)可。我們也預(yù)計(jì)未來純粹的上市地方水務(wù)集團(tuán)可能不超過10家，而沒有商業(yè)模式創(chuàng)新的企業(yè)將很難上市了。”清華大學(xué)產(chǎn)業(yè)政策研究中心主任傅濤對(duì)記者說。
探尋：水務(wù)企業(yè)如何創(chuàng)新商業(yè)模式
公用事業(yè)的市場(chǎng)化改革將推動(dòng)水務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，并成為投資主體、運(yùn)營主體參與招標(biāo)的競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)。
清華大學(xué)產(chǎn)業(yè)政策研究中心主任傅濤介紹說，在上市企業(yè)中，江南水務(wù)或有一定代表性。后者定位于跨流域水務(wù)服務(wù)運(yùn)營商，成本控制與自動(dòng)化水平高是其最大優(yōu)勢(shì)。公司率先在業(yè)內(nèi)推出“智能水務(wù)”，并在此基礎(chǔ)上打造水務(wù)企業(yè)現(xiàn)代化運(yùn)營模板，具備了向外復(fù)制與輸出的基礎(chǔ)。
“水務(wù)企業(yè)的區(qū)域壟斷性只是一個(gè)現(xiàn)象，而并非未來發(fā)展的方向。公用事業(yè)的市場(chǎng)化改革，會(huì)推動(dòng)水務(wù)行業(yè)發(fā)展，成為對(duì)投資主體、運(yùn)營主體分別招標(biāo)的競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)。江南水務(wù)作為在運(yùn)營方面優(yōu)勢(shì)明顯的上市公司，未來發(fā)展前景廣闊。”興業(yè)證券(601377,股吧)董事總經(jīng)理、江南水務(wù)IPO保薦代表人匡志偉如此解釋。
另一方面，從國內(nèi)水務(wù)行業(yè)來看，水質(zhì)和服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的全面提高、鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)服務(wù)均等化發(fā)展、水利建設(shè)助力水務(wù)服務(wù)發(fā)展、水業(yè)服務(wù)模式綜合化與多元化等，均將成未來發(fā)展趨勢(shì)。
“具體而言，如隨著城鄉(xiāng)一體化的發(fā)展，隨著流域比重的加大，一些跨流域的治污新試點(diǎn)會(huì)相繼出現(xiàn)，孕育新的水務(wù)商業(yè)模式;又如水業(yè)服務(wù)將向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，包括供水、污水、污泥、再生水、海水淡化等;此外，環(huán)境服務(wù)呈現(xiàn)多元化發(fā)展態(tài)勢(shì)，已從自來水公司、垃圾焚燒廠向包括土地修復(fù)、生態(tài)恢復(fù)、河湖修復(fù)在內(nèi)的更多環(huán)境服務(wù)領(lǐng)域延伸。”傅濤表示，“這里都有水務(wù)公司的掘金機(jī)遇。”
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